降息了: 為何降10BP 股債匯影響幾何?

北京新浪網 (2022-01-18 00:06)
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原標題:降息了: 為何降10BP 股債匯影響幾何?

難言本輪貨幣寬鬆將止於此次降息。

央行1月17日公告稱,為維護銀行體系流動性合理充裕,1月17日開展7000億元1年期中期借貸便利MLF操作和1000億元7天期公開市場逆回購操作,中標利率分別為2.85%、2.10%,中標利率均下降10個基點。

中國利率市場化改革后,利率調整不再是存貸款基準利率,而是央行政策利率。1年期MLF利率和7天逆回購利率是最為重要的政策利率,其調整具有風向標的意義,對各類市場價格均會產生影響。值得注意的是,1月MLF到期規模為5000億元,也就是意味央行此次超額續做MLF。整體看,本月超額續做MLF並實施降息,超出市場預期。

那麼央行為何此時降息?對市場有何影響?下一步貨幣政策將如何操作?

為何降息?

去年兩次降准后流動性並未出現大幅寬鬆,貨幣政策「量」寬鬆的意義減弱,市場更加關注「價格」信號的指向意義。但由於價格型貨幣政策工具品種豐富,因此需要從中遴選合適的指標來代表「價格」信號的變化。

央行多次指出,完善以公開市場操作利率(OMO)為短期政策利率和以中期借貸便利(MLF)利率為中期政策利率的央行政策利率體系,有效實現操作目標。可見逆回購與MLF利率才是央行認為的政策利率信號。

1月17日,1年期MLF和7天逆回購中標利率分別為2.85%、2.10%,中標利率均下降10個基點。記者採訪了解到,央行此次降息主要有以下原因:

一是經濟下行壓力加大,貨幣政策需靠前發力穩增長。國家統計局1月17日公佈的數據顯示,2021年國內生產總值114萬億元,按不變價格計算,比上年增長8.1%。分季度看,一季度同比增長18.3%,二季度增長7.9%,三季度增長4.9%,四季度增長4.0%,季度同比增速連續回落。

2021年12月份召開的中央經濟工作會議提出,我國經濟發展面臨「需求收縮、供給衝擊、預期轉弱」三重壓力。會議還要求,各地區各部門要擔負起穩定宏觀經濟的責任,各方面要積極推出有利於經濟穩定的政策,政策發力適當靠前。貨幣政策降息即是這一要求的體現。

「受國內散發疫情加重、原材料等成本高企、經濟周期性回落壓力仍大等因素影響,預計2022年一季度GDP增速或仍處於4%左右的偏低位置,這意味著二三四季度國內GDP穩增長壓力較大,貨幣政策需要加碼護航。」財信證券首席經濟學家伍超明表示。

人民銀行去年3月發佈的工作論文《「十四五」期間我國潛在產出和增長動力的測算研究》稱,通過生產函數法測算出「十四五」期間我國潛在產出增速在5%-5.7%,總體繼續保持中高速增長。顯然,現在GDP增速已低於潛在增長水平。

二是一季度是降息的窗口期。國外看,受通脹水平居高不下影響,2022年3月份以後美聯儲開啟加息進程的概率提升,美聯儲加息後會對我國降息形成一定製約。國內看,通脹壓力尤其是PPI進入下行通道:2021年12月PPI上漲10.3%,漲幅比上月回落2.6個百分點。

東方金誠首席宏觀分析師王青稱,在高通脹壓力下,今年美聯儲將加快政策收緊步伐,其中包括可能在年底實施縮表,甚至最早3月就可能啟動加息。由此,為避免國內降息與美聯儲加息「撞車」,進而給人民幣匯率帶來較大下行壓力,央行1月降息落地。這在一定程度上也體現了貨幣政策操作的前瞻性。

三是降息有利於緩解銀行面臨的「三大約束」(流動性、資本、利率),增強銀行信貸供給能力與意願,降低企業融資成本。伍超明表示,目前國內商業銀行凈息差已降至2011年有統計數據以來的歷史低位水平,加之疫后商業銀行利潤增速遠不及疫前水平,銀行讓利空間已偏小,當前緩解銀行利率約束、降低企業綜合融資成本,需要適度降低政策利率中樞。

華泰證券研究所副所長張繼強稱,市場對降息的必要性討論沒有分歧,如經濟處於潛在增速之下,微觀主體活力和信心不足,通脹壓力尤其是PPI進入下行通道,房價制約不再甚至需要需求端托底,政府債務利率也需要壓降等。當然降息也不能解決所有問題,比如「資產負債表衰退」。在這種情況下,降息有必要性,但結構性政策能夠兼顧短期穩增長和長期高質量發展,並且撬動信貸需求,可能是做加法的重點。

值得注意的是,此次央行MLF操作額度為7000億,超額續做2000億,旨在緩解春節前的流動性緊張。此外,在央行此次操作前,市場對降息已有一定預期,不過市場大多預計降息幅度為5BP,而最終降息幅度為10BP,超出市場預期。

張繼強稱,從之前降息周期經驗看,2019年降5BP(引導LPR報價下行),2020年兩次分別降10BP和20BP(對沖疫情影響)。可見如果降息目標是穩增長,考慮到當前的經濟形勢,需要有一定的力度,10BP的幅度可能更合適。而且中美政策錯位的大背景下,留給央行「小步慢跑」的時間不多。

市場影響幾何?

1年期MLF利率和7天逆回購利率是最為重要的政策利率,其調整具有風向標意義,對資金市場、債券市場、信貸市場、匯率市場甚至股市價格均會產生影響。

張繼強表示,前期利率下行,從MLF與存單利差來看市場已經隱含了不止一次的降息預期。好在本期降息時間靠前、幅度達到10BP,並沒有讓投資者失望,整體略偏正面。

先看資金市場。Wind數據顯示,1月17日上午DR007徘徊在2.18%左右,相比上一交易日下降約3BP。

公開市場操作7天期逆回購利率是央行短期政策利率。央行通過每日開展公開市場操作,保持銀行體系流動性合理充裕,持續釋放短期政策利率信號,使存款類金融機構質押式回購利率(DR)等短期市場利率圍繞政策利率為中樞波動。在7天期逆回購利率降至2.1%后,DR007也將回落至2.1%附近,市場利率中樞將有所下行。

債券市場方面,央行降息消息公佈后,1月17日國債期貨全線高開,10年期主力合約漲0.17%,5年期主力合約漲0.19%,2年期主力合約漲0.03%。上午1年期、3年期、5年期、7年期債券收率出現回落,但10年期國債收益率出現上升。在債券市場上,債券收益率與債券市值成反比:當收益率走低時,債券市值上升,債市走牛;反之則是走熊。

張繼強表示,短期經濟慣性下行,疫情對消費有衝擊,房地產尚未確認行業底,後續需要提防信貸「開門紅」,債市風險還不大,但降息落地后,政策想像力弱化。

信貸市場方面,2019年8月,央行推進貸款利率市場化改革。改革后的LPR由各報價行按照對最優質客戶執行的貸款利率,於每月20日(遇節假日順延)以公開市場操作利率(主要指MLF利率)加點形成的方式報價。換言之,LPR=MLF利率+加點。

此前在去年11月份降准之後,1年期LPR下調5BP,但5年期LPR未做調整,主要源於銀行成本降低幅度不足以驅動1年期、5年期同降,而且容易傳遞過強的房地產放鬆信號。但最近一段時間,房地產的問題不僅僅是房企信用危機,需求端也已經明顯弱化。本次降息之後,1年期和5年期LPR都將同步下調,貸款利率(包括房貸利率)也將有所下降。

股市方面,17日上午A股三大指數均上行。張繼強稱,上周市場開始反應穩增長低於預期擔憂,本次降息有助於提振市場信心,短期戰術性重點關注政策受益、逆境反轉、CPI上行等板塊,中期關注高景氣行業,進入二季度之後增持可選消費及中游製造行業。

匯率方面,由於中美利差收窄,人民幣匯率可能面臨一定的貶值壓力。

中銀證券全球首席經濟學家管濤表示,2022 年預計我國國內各方面支持性政策發力將適當靠前,收縮性政策慎重出台,而美聯儲迫於全面通脹壓力可能加速貨幣政策緊縮步伐,中美兩國貨幣政策分化程度大概率將會加大。在此背景下,預計2022年中美利差將進一步收窄,但這是否足以逆轉外資流入中國的勢頭尚不確定。同時,美聯儲相對其他主要央行的貨幣政策領先優勢將影響未來美元走勢,進而影響人民幣匯率走勢。

貨幣政策後續如何操作?

去年12月27日召開的央行工作會議表示,穩健的貨幣政策要靈活適度。綜合運用多種貨幣政策工具,保持流動性合理充裕,增強信貸總量增長的穩定性,加大對實體經濟的支持力度,保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配。健全市場化利率形成和傳導機制,推動企業綜合融資成本穩中有降、金融系統繼續向實體經濟讓利。增強人民幣匯率彈性,保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

後續看,市場預計央行仍可能降准。張繼強表示,降息兌現之後還不意味著真的利好出盡,關鍵信號還是在於寬信用效果如何,核心觀察指標是PMI和社融,降准仍有機會,結構性政策逐步成為主角,但結構性政策運用得多,也會產生溢出效應。

王青稱,在當前經濟下行壓力仍大、尤其是房地產市場下行趨勢未止的情況下,難言本輪貨幣寬鬆將止於此次降息,後續貨幣政策走向仍需密切觀測經濟基本面和房地產市場邊際變化。

招商證券認為,當前經濟下行壓力暴露出的「預期弱」問題,在三大挑戰中最為棘手。「預期弱」將削弱企業經營意願,導致更大範圍就業問題的產生,最終對「穩增長」產生不利影響。鑒於降息具有強烈的信號指示意義,央行選擇調降MLF利率,可能多從提振企業預期、穩定就業來考慮。如是,近期央行可能還會推出降准、調降7天逆回購利率等多項政策措施,集中火力扭轉市場預期,「春季躁動」行情依然可期。

(作者:楊志錦 編輯:曾芳)