長城基金:債市窄幅震蕩,關注月中9500億MLF續作情況

北京新浪網 (2021-12-13 23:15)
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  1. 貨幣市場資金面:

  上周央行維持每日100億逆回購操作,全周有2300億逆回購到期,公開市場累計凈回籠1800億。周一央行正式宣布降准,於本月15號實施,需要注意當天9500億MLF到期,關注續作情況。

  資金面表現方面,上周小幅波動,DR007運行在2.19-2.40%的區間,DR001運行在1.85-2.22%的區間,資金利率中樞處於政策利率上方,資金價格邊際抬升。

  2. 現券市場:

  (一)同業存單:上周3M存單收益率波動不大,1M存單收益率上行51bp至2.49%,顯示降准並未使得資金面邊際放鬆。當前1M存單收益率遠高於DR007,指向機構對跨年資金面的擔憂情緒升溫,債市槓桿率大幅上升的背景下不少機構已提前應對可能出現的資金波動風險。

  (二)利率債:上周發行國債2387億、政金債366億、地方債296億,地方債發行減少疊加利率債到期上升導致利率債凈供給大幅回落。二級市場方面,上周五總理釋放降准信號后,周一央行火速宣布降准,補漲和利好出儘是上周債市走勢的主邏輯。具體而言,周一開盤后債市對降准補漲,下午央行正式宣布降准后收益率出現回調,全天210009下行3.55bp。周二,債市延續利好出盡的交易邏輯,由於政治局會議釋放較強穩增長信號,寬信用擔憂下長端出現調整,當天210009上行1.8bp。周三消息面平靜,進出口數據超預期以及資金面收斂對債市構成擾動,當天210009上行0.15bp。周四,通脹數據平淡無奇對市場影響有限,下午社融數據略低於預期對債市構成利好,當天210009下行0.75bp。周五消息面平靜,債市呈現窄幅震蕩,當天210009下行1bp。上周十年國債活躍券210009累計下行2.75bp,十年國開活躍券210210累計下行4bp。從利差看,上周國債10-1利差收窄5bp至57bp,國開10-1利差收窄2bp至72bp,長端國債和國開下行,而短端維持平穩,曲線呈現牛平狀態。

  (三)信用債:信用債共發行2,802.91億元,周環上升14.05%;凈融資578.65億元,周環比下降29.27%。二級市場方面,產業債、城投債收益率均整體小幅下行。具體來看,AAA產業債1Y下行2.86BP至2.7449%,3Y下行3.22BP至3.0188%,5Y下行4.41BP至3.3544%;AAA城投債1Y下行0.28BP至2.7544%,3Y下行2.64BP至3.0312%,5Y略微上行0.09BP至3.3825%。

  3. 可轉債:

  上周中證轉債指數下跌0.89%,相較於中證全指1.23%的漲幅,轉債市場整體表現不佳。其中,超高平價券(轉股價值大於130元)跌幅均值為2.77%,表現差於中平價券(0.34%)、低平價券(-1.19%)。高評級券(評級為AA+及以上)的跌幅均值為0.21%,表現優於中評級券(-0.96%)、低評級券(-1.84%)。轉債估值方面,截止上周五市場轉股溢價率為25.57%,分位值為89.34%,處於近三年較高水平。上周,漲幅前四的轉債都是周內新發轉債。

  4. 市場熱點:

  上周重要事件及數據發佈比較密集。12月6日,中央政治局召開會議,分析研究2022年經濟工作。會議總體延續11月總理座談會以來的表述和基調,強調明年經濟工作要穩字當頭、穩中求進。財政政策和貨幣政策基礎定調不變,但政策表述較7月邊際寬鬆。

  央行12月6日宣布將於12月15日全面降准0.5個百分點。本次下調后,金融機構加權平均存款準備金率為8.4%。央行強調「穩健貨幣政策取向沒有改變」。本次降准「釋放的一部分資金將被金融機構用於歸還到期的中期借貸便利(MLF),還有一部分被金融機構用於補充長期資金,更好滿足市場主體需求」。另外,央行重提「不搞大水漫灌」,從而使得貨幣政策進一步寬鬆的預期有所降低。本次降准共釋放長期資金約1.2萬億元,但需要關注15日到期的9500億MLF續作情況。如果不做續作或少量續作,此次降準則可視作中性操作,寬鬆預期落空。

  上周發佈了一系列經濟金融數據,11月份進出口超預期,CPI-PPI觸底回升,社融數據不及預期。

  進出口均超預期。11月出口同比增長22%,預期17.2%,前值27.1%;進口增31.7%,預期18.2%,前值20.6%;貿易順差717.2億美元,前值845.4億美元。出口超預期主要由於外需走強、價格支撐、疫情反覆等;進口超預期主要由於內需修復、保供穩價增加煤炭進口。

  CPI-PPI觸底回升。11月CPI同比回升0.8個百分點至2.3%,PPI同比回落0.6個百分點至12.9%,CPI-PPI結束18個月的回落,見底回升至-10.6%。CPI與PPI剪刀差回升往往對應經濟下行階段,與企業營收、利潤負相關。從歷史情形中看,CPI-PPI觸底回升一般相對權益更加利好債券。

  社融數據不及預期。11月新增人民幣貸款1.27萬億,預期1.53萬億,前值8262億;新增社融2.61萬億,預期2.81萬億,前值1.59萬億;M2同比8.5%,預期8.7%,前值8.7%。不論是總量還是結構都不太理想,居民短貸、企業中長貸、信託等較差,顯示消費地產仍偏弱,實體經濟融資需求不足。地產低迷對於中長貸、信託等非標有所拖累,而綠色、製造業、小微企業等能夠承接的信用較為有限。

  上周最為重要的事件當屬中央經濟工作會議的召開。12月8日-10日召開中央經濟工作會議,對於2022年的經濟工作進行部署。

  整個政策的基調還是穩字當頭,對於穩增長的訴求非常強。會議指出,我國經濟發展面臨需求收縮、供給衝擊、預期轉弱三重壓力,明年經濟工作要穩字當頭、穩中求進,各方面要積極推出有利於經濟穩定的政策,政策發力適當靠前。會議一共出現25個「穩」字,除了「六穩六保」外,「以經濟建設為中心」、「逆周期」等提法也重新出現,可見其穩增長的訴求非常強。

  貨幣政策、財政政策都要發力穩增長。會議提到,財政政策和貨幣政策要協調聯動,跨周期和逆周期宏觀調控政策要有機結合。在財政政策方面,需要財政進行發力。會議提到,宏觀政策要穩健有效,要保證財政支出強度,加快支出進度;實施新的減稅降費政策,適度超前開展基礎設施投資;但是,要堅決遏制新增地方政府隱性債務。

  貨幣政策方面,表現出強烈的寬信用信號。會議刪除了「社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配」、「保持宏觀槓桿率基本穩定」等表述,可能意味著「寬信用」的政策取向。延續「穩健的貨幣政策要靈活適度,保持流動性合理充裕」的表述,意味著不存在緊貨幣可能性。實施好擴大內需戰略,增強發展內生動力。而「加大對實體經濟融資支持力度,促進中小微企業融資增量、擴面、降價」,不僅強調了「寬信用」,而且從側面體現結構性貨幣政策或將成為重要工具。

  在房地產政策方面,堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位,加強預期引導,探索新的發展模式,堅持租購併舉,加快發展長租房市場,推進保障性住房建設,支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求,因城施策促進房地產業良性循環和健康發展。可以看出「房住不炒」原則未變,而「滿足合理住房需求」或許意味著房貸等政策限制將邊際改善,「保障性住房建設」將成為財政發力的其中一個方向。

  另外,會議首次提出五個「正確認識和把握」,對於五個需要長期堅持的方向進行統一思想認識。對於共同富裕,再次強調是先把蛋糕做大,同時改善分配;對於資本,強調既要發揮積極作用,又要堅持監管、防止野蠻生長;對於初級產品,包括資源、農業兩個方面,強調以節約優先,減少不必要的消費、浪費,同時要保障供給;對於防風險,強調壓實各方責任,包括企業自救責任,不能「一躺了之」;對於碳達峰碳中和,強調既要堅定推進,又不能畢其功於一役。舊能源的退出,要建立在新能源安全可靠替代的基礎上,而不能直接斷供導致供給短缺、舊能源價格瘋漲。

  整體來看,會議重申了以經濟建設為中心,並提出了穩增長的方式。在這種政策環境中,貨幣政策環境無虞,但是寬信用、寬財政的預期進一步加強,債券市場想像空間收窄,利率大幅下行的可能性降低。需要進一步關注會後資金面情況以及15日MLF對沖情況。

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