【華利集團*吳勁草】深度:中國製造,世界製造,運動鞋製造龍頭持續成長

北京新浪網 (2021-05-06 07:30)
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來源:東吳研究所

華利集團(300979)

中國製造,世界製造

運動鞋製造龍頭持續成長

投資要點

頭部運動品牌的運動鞋專業製造商,創始人家族行業經驗和資源豐富:公司是全球領先的運動鞋專業製造商,客戶包括NIKE,VF,Puma等頭部運動品牌,創始人張聰淵家族擁有超過50年的鞋業經驗,公司現有超過10萬員工,在中國、越南和多米尼加等有21家工廠,2019年年產量超過1.8億雙,2020年收入139億元,扣非歸母凈利潤18.8億元。

深耕高景氣度運動鞋履賽道,未來或持續受益於頭部代工廠集中度的提升:運動服飾和鞋履賽道景氣度一直高於服裝鞋履整體的景氣度,下游高景氣度有望持續帶動了上游的訂單生產,隨著用戶對於運動品牌的功能和時尚要求越來越細分,運動鞋履滲透率還將持續提高,未來5年全球運動鞋履市場規模有望保持15%+的增速。且大品牌商與上游大的代工廠強強綁定,分工合作的代工模式越來越明顯,上游製造業頭部效應越發明顯。公司作為頭部的鞋履製造商,未來有望獲得更多優質訂單。

客戶端:與頭部運動品牌保持穩定的合作關係,客戶壁壘高:公司是全球知名運動品牌鞋履產品的主要供應商。2019年86.1%的收入都來自前五大客戶。前五大客戶自身業績的高增長也帶動了公司訂單收入的高增。同時大客戶大訂單規模化生產也給公司帶來更高的毛利率(2020年毛利率24.8%)和更穩定的收入,這在疫情下尤為明顯。未來公司也將積極拓展其他優質運動品牌,如On Running,Asics和New Balance等。

全球化產業鏈布局,各地充分發揮區位優勢,組織架構效率高:公司形成了「以中山為管理及開發設計中心,以香港、中山為貿易中心,以越南、中國、緬甸、多米尼加為加工製造中心」的業務布局,約99%的產能來自於越南,充分利用當地的低成本勞動力優勢和政策稅收優惠,形成了較為成熟的子公司管理模式,建立了較為完善的內部管理和控制體系。管理費用率持續改善,2020年僅4.2%。

自動化設備提升人效:公司每年保持穩定的研發投入(約收入的2%),不斷更新自動化設備,降低人力需求,降低材料廢棄率,提升效率,17-19年,平均人效由1153雙/人/天增長至1378雙/人/天,CAGR為9.3%。

盈利預測與投資評級:公司是運動鞋履代工的領先企業,有穩定的頭部客戶訂單,客戶資源壁壘深厚,未來或持續受益於代工行業集中度的提升;此外公司也在不斷加深內功修鍊,從組織架構,設備產線,勞動力資源等方面持續提升效率,提高盈利能力。我們預測公司2021-2023年將實現凈利潤25.7/33.1/38.6億元,同比增速36.9%/28.6%/16.8%,最新價對應PE分別為46/36/31倍,首次覆蓋,給予「買入」評級。

風險提示:勞動力成本上升,大客戶訂單減少,貿易摩擦和政治風險。

(分析師 吳勁草、張家璇)